10月21日晚間，珠海萬達商管向香港聯交所遞交了招股書，擬面向全球發行股份，募集資金用于投資、收購、擴大在管物業面積，改造場景、硬件，戰略投資等。

相較于此前A股6年漫長等待卻無功而返，此次返港上市看起來順利許多。自8月20日香港證監會首次接收上市材料，到珠海萬達商管遞交招股書，僅用了2個月時間。

連續三年保持收入增長

招股書透露，珠海萬達商管是中國目前最大的商業運營服務提供商，主要業務是為商業廣場提供運營服務，包括商業管理服務、物業管理服務，及增值服務。截至2021年6月30日，公司管理全國204個城市380座萬達廣場，在管商業廣場建筑面積共5420萬平方米，平均出租率為98.8%。另外，該公司還有162個儲備項目， 包括133個獨立第三方項目；1年總客流量達到46.07億人次。

根據弗若斯特沙利文統計資料，截至去年末，珠海萬達商管在管建筑面積排名世界第一，超過中國第二名至第十名的總和；儲備項目建筑面積及管理的獨立第三方商業廣場數量皆排名中國第一。

財務數據顯示，2018年、2019年、2020年及2021年上半年，珠海萬達商管收入分別為110.23億元、134.37億元、171.96億元和106.36億元；核心溢利17.51億元、12.70億元、11.76億元和20.65億元，連續三年收入保持穩步增長。

招股書顯示，收入增長是由于業務擴張，即在管商業廣場及在管建筑面積增加所推動。其在管建筑面積由2018年末的41.5百萬平方米穩步增加至2021年6月底的54.2百萬平方米。

對于收入來源，珠海萬達商管表示，公司的大部份收入由母公司集團項目所產生。

截至2021年6月30日，珠海萬達商管的在管商業廣場中，來自母公司提供的商業廣場數量274個，占總在管商業廣場數量72.1%，來自獨立第三方商業廣場數量達106個，占總在管商業廣場數量的27.9%。

招股書顯示，2018至2021年6月底，來自母公司的項目收入分別為89.43億元、人民幣96.40億元、116.76億元和71.67億元，各占同期商業運營服務收入比為81.1%、71.7%、67.9%及67.4%。

值得一提的是，三年間萬達商管的資產負債率都保持在80%以上。其中，2020年資產負債率上升為95.8%。對此，萬達商管給出的理由是“在2020年分派股息人民幣5,178.2百萬元”。而今年上半年資產負債率下降為80.4%，原因有三點：

1、珠海萬贏增資人民幣2,174.3百萬元；

2、因委托管理模式下的運營管理服務變現，導致貿易應收款項及應收票據增加；

3、因調整運營模式，導致貿易應付款項減少。

數據顯示，2018年到2021年上半年，珠海萬達商管資產回報率分別為9.6%、4.5%、2.8%和3.9%。對于去年投資回報率下降，珠海萬達商管認為是投資物業的租賃增加導致總資產增加所致。

引入珠海國資加速上市

此次赴港上市以前，萬達商管已從港股退市5年，并經歷了6年A股IPO的漫長“排隊之旅”。

公開資料顯示，萬達商業成立于2002年9月，2009年12月整體變更為股份有限公司，2014年12月萬達商業在香港聯交所上市，2016年9月萬達商業從港交所退市。2015年9月萬達商業申請在A股上市。

然而在經歷6年排隊之后，今年3月24日大連萬達商業突然撤回在A股的IPO申請，同時宣布，將對公司從事輕資產商業運營、科技、數據、人員等相關資源進行重組，以盡快實現境內外上市。

時隔僅5天后，萬達商管集團與珠海市政府簽署協議，珠海國資委出資30億戰投入股萬達輕資產商管公司，將重組后的萬達輕資產商管公司落戶珠海橫琴。至此，萬達輕資產上市的主體正式浮出水面。

據悉，此次重組將萬達商管集團整體注入珠海萬達商管，而大連萬達商管則掌握珠海萬達的實際控制權。萬達輕資產商管公司不持有物業，全面負責已開業的368個萬達廣場、在建的155個萬達廣場以及今后發展的所有萬達廣場的運營管理。

目前，珠海萬達商管注冊資本達到72.47億元，由大連萬達商業、珠海萬贏、銀川萬達分別直接持股69.99%、8.83%、0.01%，其余投資者持股21.17%。

值得注意的是，大連萬達商業與珠海萬贏簽有利潤保證協議，保證珠海萬達商管2021年-2023年實際凈利潤將分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元。如未達成，則大連萬達商業及珠海萬贏將以零對價轉讓有關數量的股份或向投資者支付現金，以補償投資者。

隨著珠海萬達商管上市的火速推進，各種資產重整也在萬達體系內馬不停蹄地進行著。

招股書顯示，今年3-10月期間，萬達商管曾將29家附屬公司的100%股權轉讓給大連萬達商業。包括廣州新塘萬達廣場、上海崇明萬達廣場、武漢東西湖萬達廣場、南京萬達茂樂園在內的29家商管公司，陸續被剝離出“珠海萬達商管”上市體系。據悉，上述29個項目公司，均持有重資產項目的大部分股權。

此番剝離重資產，不僅“提純”了珠海萬達商管的輕資產項目，也大幅提升了公司資產回報率及毛利率。截至2021年6月底，珠海萬達商管資產回報率為3.9%，毛利率為42.4%，較去年末分別提升了1.1個百分點和6.5個百分點。

同時進行的還有萬達內部的人事變動。8月2日，萬達商業發布人事變動公告，肖廣瑞辭去公司總裁職務，齊界取而代之。珠海萬達商管成立后，齊界任董事長，肖廣瑞任總經理兼董事。

根據《首次公開發行股票并上市管理辦法》，發行人的總經理、副總經理、財務負責人和董事會秘書等高級管理人員不得在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業中擔任除董事、監事以外的其他職務，不得在控股股東、實際控制人及其控制的其他企業領薪。由此可見，萬達的這項人事變動實則是為掃清上市路上的制度障礙。

輕資產戰略助攻萬達轉型

2016下半年起，房地產企業上市融資遭遇全面監管，這意味著，過去靠借債發展的模式行不通了。

截至2017年底，萬達商管的資產總額為6891.05億元，負債總額為4462.53億元。2017年，公司實現營業收入1355.67億元，增長4.40%；實現凈利潤200億元，下降34.04%；經營活動產生的現金流量凈額為255.84億元，下降32.63%。

在這種情況下，萬達也不得不走上“去杠桿、降負債”的的道路。

2017年初，萬達宣布實施“輕資產”戰略。為了推動這一戰略轉型，王健林先是割肉將萬達商業地產的77個酒店項目以199億的價格出售給富力地產，再以近440億元價格將13個文旅酒店項目91%股權賣給了融創，合計金額為637.50億元，被稱為世紀交易。

一番大甩賣讓萬達順利“瘦身”。截至2019年末，萬達商管負債總額降至2979.07，到2021年6月底，降至2721.45。

隨后，騰訊等戰略投資者的加入為萬達輕資產轉型提供了更大的想象空間。2018年初，萬達商業同時與騰訊、蘇寧、京東、融創4方簽訂了戰略投資協議。4家戰投擬投資約340億元收購萬達商業約14%股份，萬達商業將更名為萬達商管集團，1至2年內消化房地產業務，逐漸成為純粹的商業管理運營企業，各方將推動萬達商管集團盡快上市。

2020年萬達商管對外宣布，自2021年開始不再發展重資產，每年簽約“輕資產”的萬達廣場將不低于60個。截至2020年底，在建的142個萬達廣場中，輕資產部分占比超過80%，2021年計劃簽約70座輕資產萬達廣場。

招股書顯示，珠海萬達商管主要采取委托管理模式和租賃運營模式管理萬達廣場。截至2021年6月底，兩類模式所獲收入分別占到總收入的62.5%和37.5%。

參考港股上市公司的表現，輕資產的物管公司似乎更受資本市場青睞。以碧桂園為例，傳統地產公司碧桂園市盈率為4.12倍，而物管公司碧桂園服務市盈率高達50倍。

此前市場消息指出，萬達商管在赴港上市前獲得由太盟投資集團(PAG)領投的28億美元的Pre-IPO融資，碧桂園創投、騰訊、中信資本以及螞蟻集團均有參與。若消息屬實，有望成為中國今年最大規模的上市前融資之一。

因此有分析人士預計，對標目前的上市商管公司寶龍商業、華潤萬象生活，珠海萬達商管的市值或超4700億港元，保守的估值亦超過2000億港元。若順利上市，將摘走華潤萬象生活“募資王”的頭銜。

“利用輕資產模式謀求港股上市，以萬達的行業地位、公司體量及成長性，應該會獲得較高的估值，至少不會遜于近期上市的那些物管公司。”中國企業資本聯盟副理事長柏文喜表示。

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