作者｜Eastland

由于貴州茅臺（600519.SH）股價高高在上，關于通過送轉股降低投資者參與門檻的討論及傳聞一再出現。最近，又有消息稱：茅臺有可能實施“1拆4”。

(資料圖片僅供參考)

茅臺也曾積極送/轉股，自2001年8月上市以來實施過8次。2015年起不再送/轉，意在迎合機構、“謝絕”散戶，打造“中國版伯克希爾”。

停止送/轉后，茅臺股份如愿突破1000元、2000元，參與抱團的機構浮盈滿滿，基金經理名利雙收。

2021年2月沖高2627.88元后，茅臺的走勢可用“強弩之末”來形容。根本原因在于每年十幾點的利潤增速撐不起四十幾倍的市盈率。

進入2022年，茅臺交易規模顯著萎縮——2021年8月，日均成交92億（最高178億）；2022年8月前15個交易日，日均成交40.4億（最高58億）。

截至2022年6月30日，2015家機構持有9451萬股茅臺，市值1932億。指望更多的機構進場、以更高的價格進場接盤，恐怕是緣木求魚。

降低投資者門檻，或者能引發一輪熱炒，機構賺浮盈也好，套現也罷，不亦樂乎。

機構的動機

投資者以股東身份建議茅臺送/轉股其實是陽謀。

自2021年2月創2627.88元新高后，茅臺股價疲弱。2022年峰值僅為2077元，還是“搶權”造就的。除權日所在周，開盤1998元、最高2077元。分紅后一個月（7月29日），收于1898.44元。

散戶花2000多元“搶”到每股21.675元（10股派216.75元）分紅，股息率僅1%。一個月后股價跌破1900元，每手損失8000元。

股價低迷，交易量也大不如前。2021年7、8月茅臺成交金額分別為1894億、2029億；2022年7月，成交額僅978億；8月上半月成交500億，預計全月成交不到1000億，同比下降50%以上。

長年重倉的機構，希望茅臺每年有10%~20%的漲幅不算“貪婪”。但持股到2023年2月，茅臺重回2600元概率不大，更不要說年化10%~20%的收益。

持股兩年，除每股累計41元分紅一無所獲，機構豈能甘心。做為股東，建議茅臺拆股、降低投資者參與門檻，活躍交易，推動股價，是題中應有之義。

拆與不拆

1）拆與不拆皆市值管理

拆股是上市公司市值管理常用套路。

中國投資者最熟知的例子恐怕是2014年5月騰訊實施的“1拆5”。拆股前最后一個交易日收盤價為514港元，1拆5后交易價為102.8港元。拆股后，騰訊于2018年2月“摸高”476.6港元后一路跌至250港元一線。10月才觸底回升，2020年7月收于524港元，市值較6年增加400%！

2021年7月，騰訊高最價達到775.5港元。假如沒有2014年的拆分，股價將達3877.5港元，每手38.8萬港元（騰訊交易單位為每手100股）。

當交易門檻隨股價水漲船高（例如2014年5月拆股前每手騰訊成交價超過5萬港元），上市公司預判業績將持續增長，拆股降低交易門檻、為股價上漲預留空間是“標準動作”。除此之外，拆股傳遞“股價中長期向好”這種暗示，有助于增強投資的信心。

谷歌首次股票拆分是在2014年3月，方案是“1拆2”。2015年4月，谷歌再次實施“1拆2”。2022年8月股價超過2700美元之際，谷歌宣布“1拆20%”。

不拆股也是市值管理套路，典型是伯克希爾-哈撒韋（NYSE：BRK）。巴菲特明確表示永不拆股，以吸引關注長期利潤而非短期股價波動的價值投資者。8月17日開盤價45.9萬美元，52周最高價達54.4萬美元。

其實身價幾十億、上百億美元，仍甘冒風險賺快錢者大有人在，比如許老板、賈老板，區區幾百萬跟本算不上門檻。“不拆股”是伯克希爾用于市值管理的標簽——不坑窮人。

2）A股送/轉效果與拆股相似

A股市場曾有1元、10元、20元、50元各種面值共存的情況。現今，股票面值基本統一為1元（只有極個別例外）。1拆2的話，面值變成0.5元。在保持面值的情況下，通過送股、轉股同樣可以起到分拆的作用。

送股與轉增的區別在于：送股是動用年度凈利潤中的一部分購買股票送給投資人，轉增是將部分資本公積金轉為股本。

比如天賜材料（002709.ZH），2020財年、2021財年分配方案分別為“每10股派2元、送紅股7股”和“每10股派5元、轉增10股”。前者消耗3.82億未分配利潤，后者令資本公積減少9.6億。

中遠海控（601919.SH）貢獻了一個有意思的樣本：

2020年，歸母凈利潤達95.6億、同比增長505%。但由于歷史虧損，母公司未分配利潤為負，一不能分紅、二不不送紅股。但好不容易賺錢了，要回報股東（主要是大股東），于是從資本公積中“挖”36.9億轉增股本，實施每10股轉增3股。

到2021年，中遠海控合并凈利潤893億，母公司（即上市公司本體）凈利潤533億、未分配利潤回正至277.8億，中遠海控從中拿出139.3億實施現金分紅。

以登記日收盤價為分母，中遠海控2021年度現金分紅的股息率為5.8%（稅前），而茅臺僅為1%。

樂視網可謂將“拆股”用到極致：

2010年登陸創業板時只有1億股本，市值43億。

上市當年就實施了10送2轉增10股派1.5元；次年為10轉增9股派0.73元；2012年10轉增9股派0.5元；2013年10派0.31元；2014年10轉增12股派0.46元。經過四次送轉，樂視總股本達到9.5億股。

2016年、2017年連續10轉10（關于2016年度分配，賈躍亭曾提議“10轉20”），總股本接近40億。

茅臺在14年內8次送/轉

1)茅臺曾8次送轉股

茅臺不是伯克希爾，2001年8月上市以來實施過8次送轉股：

2001年報10轉1、2002年報10送1、2003年報10轉3、2004年報10轉2；連續送轉四次后間斷了兩年，2006年報實施10轉10、2010年報10送1、2013年10送1、2014年10送1。

茅臺上市的前14年8資送轉股，2015年起不再送轉股，任由股價突破2000元。想學伯克希爾不坑窮人？高喊“讓工薪族喝得起”，股價讓普通投資者望而卻步，茅臺想干什么？

2）成交量萎縮

2020年7月總成交額為1893億，一年后的2021年7月總成交額為1894億，幾乎沒有變化；

2022年7月總成交額僅978億。日均成交量從2021年7月的4.6萬手降至2022年7月的2.4萬手；

2021年8月達到2029億，日均成交5.6萬手；

2022年8月前15個交易日，茅臺總成交額不到604億，日均成交2.1萬手、同比下降62.2%!

假如2022年8月剩下8個交易日成交320億，全月成交約930億，同比下降54%!

3）機構騎虎難下

那些重倉茅臺的機構，除了每年1%的紅利一無所獲，難免萌生調倉換股的想法。但每手20萬元，中小投資者想接盤卻有心無力，機構賣給誰？

不獨茅臺，整個白酒成交量都大不如前。瀘州老窖2022年7月成交金額、日均成交量分別下降58.3%、60.8%。五糧液走勢有所不同，2022年4月、5月、6月，五糧液成交金額同比增長均在30%以上。7月終于杠不住了，成交金額同比下降58.3%。

茅臺是A股白酒板塊的燈塔、是中國白酒領域獨一無二的存在。如果說茅臺成交低迷拖累了板塊，五糧液則是被板塊拖累。

茅臺通過拆股降低門檻，活躍交易，白酒板塊其它個股或許也能受益，重倉白酒股、騎虎難下的基金們可以喘口氣了。

條件具備但最佳時機已過

從財務角度講，茅臺送轉不存在任何障礙，不要說一兩個年度，連續送轉都不成問題。

截至2022年6月30日，茅臺股本12.56億，假如每10股送30紅股（效果相當于1拆4），需要從未分配利潤中提取37.7億（母公司未分配利潤達1271億）。

“1拆4”太激進，其實1拆2（即10送10）就好，以后視情況實施送/轉。

投資人對高送轉，存在兩種極端的看法：第一類人“憤世嫉俗”，認為送轉不過是數字游戲；第二類人“不識數”，以為拆股是天上掉餡餅，是天大的利好。

當股價過高時實施拆股或高送轉是天經地義的。正如電子支付普及前我們使用的紙幣，面值有100元、50元、10元，沒有1000元、1萬元的。

股價過高，流動性必然降低。除非上市公司不在意流動性甚至希望流動性越低越好（比如伯克希爾），應當無條件拆股。

2018年6月，茅臺股價突破800元，關于拆股的呼聲再次高漲。草根出身的林園認為“最好1拆10”股，酒價高、股價高都不利于普通百姓參與。反方認為茅臺流動性不成問題，甚至有機構投資者喊話“股價到了萬元以上，為照顧個人投資者才需要拆股”。

根據中登公司2020年6月份公布的數據，A股賬戶金額高于100萬的投資者占比不到2%。茅臺股價1萬元，等于把98%以上的投資者拒之門外。

2019年、2020年、2021年都有關于茅臺拆股的討論。

A股市場參與者普遍認為，沒有機構大舉進場的股票漲不起來，只有讓機構進來抱團，股價才會疊創新高。茅臺任由股價畸高，按兵不動，顯然是為了迎合機構投資者。

截至6月30日，2015家機構合有9451萬股市值超過1900億。機構抱團推高股價這條路已走到盡頭，指望更多的機構以更高的價格買入，是天方夜譚。當年聲稱“不到1萬元不拆股”的機構終于想起來“照顧”個人投資者了！

假如茅臺高送轉，將引發“搶權”、“填權”行情。機構投資者減持，中小散戶接盤是大概率事件。

但是，再怎么高送轉，2.4萬億市值沒有減少，年化十幾個百分點的利潤增速沒有提高，40多倍的市盈率還是降不下來。“搶權”、“填權”行情風險較大，中小散戶最好不要參與。

茅臺拆股的最佳時機已經被錯過！

*以上分析僅供參考，不構成任何投資建議

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