3月9日美股盤前，京東發(fā)布2022年4季度及2022年全年財報。

財報顯示，2022Q4，京東營收2954億元，同比增長7.1%；2022年全年營收10462億元，首次突破萬億大關(guān)。

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利潤方面，Q4錄得Non-GAAP經(jīng)調(diào)整的歸屬普通股東凈利潤77億元，同比增長113%；2022全年的Non-GAAP經(jīng)調(diào)整的歸屬普通股東凈利潤則高達(dá)282億元，大超市場預(yù)期。

整體來看，在四季度疫情沖擊下，消費(fèi)場景缺失、履約能力受限，影響了公司的收入表現(xiàn)，但受益于降本增效的持續(xù)推進(jìn)，公司在利潤端的表現(xiàn)依然亮眼。

財報發(fā)布后，收入增速的放緩，加之此前京東All in“低價策略”可能會對未來盈利帶來擾動，再疊加近期宏觀數(shù)據(jù)引發(fā)的美股整體的情緒悲觀，在美股科技股普跌的同時，盤中京東美股收跌11%。

展望未來，隨著京東“百億補(bǔ)貼”號角的吹響，電商行業(yè)大概率已經(jīng)進(jìn)入了新一輪的洗牌階段。作為傳統(tǒng)電商三巨頭之一，“百億補(bǔ)貼”會給京東帶來怎樣的影響？未來京東增長的動能和長期價值又在何處？

01 財務(wù)綜述

2022年全年，京東實現(xiàn)營業(yè)收入10462億元，同比增長9.9%，在基數(shù)大幅提高后，疊加宏觀因素的影響，收入同比明顯低于之前水平。單季來看，22Q4京東實現(xiàn)收入2954億元，同比增長7.1%，與市場預(yù)期基本一致。

細(xì)分來看，從業(yè)務(wù)類型上劃分，22Q4京東實現(xiàn)商品收入（1p）2375.99億元，同比增長1.2%；服務(wù)收入（3p+物流）578.47億元，同比增長40.3%。

從板塊劃分來看，京東的收入主要來自于京東零售、京東物流、達(dá)達(dá)和新業(yè)務(wù)四大業(yè)務(wù)板塊。其中，京東零售本季度實現(xiàn)收入2589.3億元，收入占比87%；京東物流同期收入430.1億元，收入占比14.6%；達(dá)達(dá)同期收入26.8億元，收入占比0.9%；新業(yè)務(wù)同期收入47.6億元，收入占比1.6%。

總體來看，京東的收入結(jié)構(gòu)在近年來總體保持穩(wěn)定，零售業(yè)務(wù)仍是公司收入的主要支柱，與此同時，物流業(yè)務(wù)占比在持續(xù)提升。

京東的營收情況與單季度營收結(jié)構(gòu) 資料來源：wind、公司財報、36氪

成本方面，22Q4京東成本為2539億元，同比增長6.3%。費(fèi)用方面，在降本增效的驅(qū)動下，22Q4京東集團(tuán)費(fèi)用為367億元，同比繼續(xù)下降2%，費(fèi)用率為12.4%。其中Q4履約開支（采購、倉儲、配送、客戶服務(wù)及支付處理開支）為169億元，同比增長3.3%；營銷費(fèi)用為120億元，同比大幅下降10.3%；研發(fā)費(fèi)用44億元，同比增長6.4%，一般行政開支為36億元，同比下降2.5%。

京東的成本及費(fèi)用支出情況 資料來源：wind、公司財報、36氪

利潤方面，報告期內(nèi)，京東毛利潤為415億元；毛利率14.1%，同比提升60個pct。主要是由于公司減少了對用戶的補(bǔ)貼，同時收縮京喜等虧損的新業(yè)務(wù)，并將部分門店由1P改為3P。

與此同時，受益于毛利率穩(wěn)步提升以及期間費(fèi)用的縮減，當(dāng)期經(jīng)營利潤為48億元，去年同期虧損4億元；Non-GAAP經(jīng)調(diào)整的歸屬股東凈利潤錄得77億元，同比增長113%，凈利率2.6%，大幅超市場預(yù)期。

營運(yùn)數(shù)據(jù)上，2022年，京東的GMV同比增長5.6%；平臺用戶繼續(xù)保持高質(zhì)量增長，日活及ARPU維持了快速增長勢頭。報告期內(nèi)，平臺PLUS會員達(dá)到3400萬，受益于會員數(shù)量的持續(xù)擴(kuò)大，不僅可以助力京東自營業(yè)務(wù)的高質(zhì)量發(fā)展，同時也為外部合作伙伴帶來了更多確定性機(jī)會。

京東的利潤情況 資料來源：wind、公司財報、36氪

總體來看，22Q4，受疫情沖擊，在履約能力受限、消費(fèi)場景缺失下，沖擊到了京東的優(yōu)勢品類，導(dǎo)致了Q4的收入增長了出現(xiàn)一定放緩。但受益于諸多降本增效措施的持續(xù)推進(jìn)，在毛利率提升和費(fèi)用率下滑的提振下，京東在利潤端依然維持了較好的表現(xiàn)。

展望未來，受益于23年整體零售場景回歸、消費(fèi)信心恢復(fù)、履約正?；瘞淼南M(fèi)回暖，以及公司賦能3P商家及新品類拓寬帶來的規(guī)模提升，預(yù)計23Q2開始公司營收會迎來觸底回升。與此同時，在降本增效的持續(xù)推進(jìn)下，利潤端有望進(jìn)一步優(yōu)化，但“百億補(bǔ)貼”的推行，可能會在短期給利潤端帶來一定擾動，但整體幅度預(yù)計可控。

02 財報要點解讀

京東零售：疫情擾動下收入下滑，但利潤依舊可觀

本季度，京東零售業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入2589.3億元，同比增長3.6%，增速較Q3有一定放緩。主要是因為去年Q4疫情的沖擊使得零售場景和履約能力都受到了影響，導(dǎo)致了零售收入的下滑。具體來看，10 月和 11 月，因疫情管控影響銷售，而 1-2 月則由于疫情集中爆發(fā)，使得履約能力受限，訂單的交付時間和退單率都有所上升。

結(jié)構(gòu)上，京東零售業(yè)務(wù)主要包括中國的自營業(yè)務(wù)（電子產(chǎn)品及家電、日用百貨）、平臺業(yè)務(wù)及廣告服務(wù)。本季度內(nèi)，自營業(yè)務(wù)錄得收入2376.0億元，同比增速為1.25%。其中，電子產(chǎn)品及家用電器商品實現(xiàn)收入1416.8億元，同比增長0.5%；日用百貨商品實現(xiàn)收入959.2億元，同比增長2.3%；平臺及廣告服務(wù)實現(xiàn)收入249.6億元，同比增長10.6%。

綜合來看，本季度零售業(yè)務(wù)增速下降的主要原因，是受到了自營業(yè)務(wù)增長放緩的影響。京東核心家電品類重售后服務(wù)，而22Q4在疫情沖擊影響下，履約能力受限使得這部分產(chǎn)品需求低迷，極大影響了3C業(yè)務(wù)的表現(xiàn)。

京東零售業(yè)務(wù)營收情況 資料來源：wind，36氪

盈利能力方面，京東零售業(yè)務(wù)在2022Q4的經(jīng)營利潤為78.6億元，經(jīng)營利潤率為3%，同比上升0.9pct。季度內(nèi)，京東零售搭建線下零售實體店，線上自營店引進(jìn)高端品牌，線上品牌矩陣得以升級。因此，高端品牌帶來的高利潤率在一定程度上拓寬了京東的利潤空間，在商業(yè)價值提升的同時，京東的品牌價值與行業(yè)地位也得以凸顯。

具體來看，報告期內(nèi)，京東在多個城市開設(shè)了八家京東電器城市旗艦店及兩家京東MALL，提供更專業(yè)的場景體驗和線上線下同款同價服務(wù)。截至目前，京東電器城市旗艦店和京東MALL的門店已分布在全國近60個城市，與數(shù)以萬計在縣級和鄉(xiāng)鎮(zhèn)級的京東家電專賣店相輔相成，為更多消費(fèi)者提供線下逛京東和購買電器的體驗。

線上方面，2023年2月，世界著名珠寶品牌Tiffany & Co.蒂芙尼京東官方旗艦店開幕，京東成為蒂芙尼在中國首個電商合作伙伴。此外，京東到家、京東新百貨（京東時尚居家業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略升級）與海瀾之家和迪卡儂等時尚、運(yùn)動品牌達(dá)成戰(zhàn)略合作。

其中，海瀾之家全國范圍內(nèi)已有754家直營門店上線京東到家和京東小時購，迪卡儂也已有170家門店上線。該合作在加速線下門店零售數(shù)智化升級的同時，也為消費(fèi)者提供“線上下單、門店發(fā)貨、商品小時級送達(dá)”的即時零售服務(wù)體驗。

京東物流：德邦并表疊加履約能力修復(fù)助推物流業(yè)務(wù)持續(xù)高增

本季度，京東物流業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入430.1 億元，同比增長41.1%。同期，包括京東物流、達(dá)達(dá)快送、和德邦物流的物流收入錄得332.5億元，同比增速高達(dá)75%，顯著高于市場預(yù)期的318億。

物流收入的持續(xù)增長主要是由德邦并表后持續(xù)貢獻(xiàn)利潤所致，4季度疫情緩解后伴隨履約能力修復(fù)帶來的快遞件量反彈，也為物流業(yè)務(wù)高增提供了支撐。

京東物流業(yè)務(wù)營收情況 資料來源：wind，36氪

盈利能力方面，2022Q4京東物流營業(yè)利潤實現(xiàn)9億元，顯著高于市場預(yù)期的5.7億元，同期經(jīng)營利潤率2.1%。物流業(yè)務(wù)盈利能力的持續(xù)向好是推動當(dāng)期公司經(jīng)營利潤提升的主要原因。

報告期內(nèi)，京東物流繼續(xù)推進(jìn)物流基礎(chǔ)設(shè)施布局，倉儲能力進(jìn)一步提升。截至2022年12月31日，京東物流運(yùn)營超過1,500個倉庫。包含云倉生態(tài)平臺的管理面積在內(nèi)，京東物流倉儲網(wǎng)絡(luò)總管理面積超過3,000萬平方米。

此外，2022Q4京東物流與外部電商合作加強(qiáng)，預(yù)示其持續(xù)開放物流服務(wù)的進(jìn)一步推進(jìn)，為其未來客戶及收入擴(kuò)展奠定基礎(chǔ)。2023年1月13日，京東物流正式宣布與快手進(jìn)行“春節(jié)不打烊”的物流合作，在春節(jié)期間助力快手重點城市提供高質(zhì)量物流履約服務(wù)。

新業(yè)務(wù)：拖累減輕，助力集團(tuán)業(yè)績增長

新業(yè)務(wù)分部主要包括京東產(chǎn)發(fā)、京喜、海外業(yè)務(wù)和技術(shù)創(chuàng)新。作為非核心業(yè)務(wù)，其體量與零售、物流等核心業(yè)務(wù)相比要小得多，近年來收入貢獻(xiàn)相對不多，利潤對公司整體業(yè)績雖有一定拖累，但影響非常小。

本季度內(nèi)，新業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入47.61億元，同比減少42.03%。本季度該分部收入與Q3相當(dāng)，而同比減少的程度大幅加深，最主要是因為21Q4的高基數(shù)因素。

拉長周期來看，過去兩年中，剔除21Q4和22Q2兩個異常值后的分部收入中位數(shù)約54億元，22年下半年兩個季度的分部收入均低于中位數(shù)，則表明了疫情對新業(yè)務(wù)的展業(yè)影響明顯。

京東新業(yè)務(wù)收入與同比增速資 料來源：公司財報，36氪

利潤方面，新業(yè)務(wù)分部在本季度的經(jīng)營虧損錄得11.53億元。相比于22Q3盈利2.76億元，分部利潤兩個季度前后變化的關(guān)鍵，是出售開發(fā)物業(yè)收益的波動較大。

22Q3出售開發(fā)物業(yè)收益為12.29億元，到Q4出售開發(fā)物業(yè)收益則降至1.5億元；如果剔除這個因素，22Q3和Q4的分部利潤實則相當(dāng)，単季虧損均在10億元左右。

而且，相比21Q4分部虧損32.26億元，22Q4的分部虧損程度已經(jīng)同比減輕了不少，拖累減弱依然可以對集團(tuán)的業(yè)績增長提供了一定助力。

03 小結(jié)與展望

從2022年京東業(yè)績逐季的邊際變來看，其中幾個核心指標(biāo)，Q4當(dāng)季收入2954億元，與市場預(yù)期相當(dāng)；同期實現(xiàn)經(jīng)營利潤48億元，略超市場預(yù)期；同期Non-GAAP經(jīng)調(diào)整歸屬股東的凈利潤為77億元，大幅高于市場預(yù)期的55億元，同比增速高達(dá)113%，相比于Q3增長有所加速，而且繼Q3后再創(chuàng)三年以來新高。

如何理解京東業(yè)績改善的趨勢與節(jié)奏，其關(guān)鍵就在于開源和節(jié)流這兩個方面。

首先，京東核心的零售業(yè)務(wù)作為國民級的電商，尤以必選消費(fèi)品為主，這就決定了京東業(yè)績的邊際變化與宏觀經(jīng)濟(jì)有較強(qiáng)的相關(guān)性。所以，隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，京東在22年下半年收入正增長的趨勢確定，且增速水平高于國內(nèi)可比企業(yè)；但全面放開后，經(jīng)歷了疫情的短期沖擊，京東Q4的收入同比增長較Q3小幅放緩。

其次，以降本增效為導(dǎo)向的內(nèi)部調(diào)整依然在深化。根據(jù)業(yè)績會的相關(guān)信息，京東在持續(xù)關(guān)停那些模式無法跑通、無法與核心業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同、無法實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)等問題的業(yè)務(wù)。兌現(xiàn)在財務(wù)上，則可以看到成本同比的長期下行趨勢，與期間費(fèi)用的持續(xù)縮減。

所以，京東22年全年的收入超過了萬億的同時，在開源節(jié)流的合力之下，22Q4的Non-GAAP經(jīng)調(diào)整歸屬股東的凈利潤也遠(yuǎn)超市場預(yù)期。然而，在利潤增長持續(xù)改善檔口，京東拋出的“百億補(bǔ)貼”讓資本市場再度為京東的利潤產(chǎn)生了一絲擔(dān)憂。

從業(yè)務(wù)邏輯來看，京東在此時推進(jìn)“百億補(bǔ)貼”的核心目的在于推動對終端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。京東的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以必選消費(fèi)品為主，3C、家電又是京東的傳統(tǒng)優(yōu)勢。戰(zhàn)略方向上，京東在鞏固自身傳統(tǒng)優(yōu)勢的同時，又在大力拓展可選消費(fèi)與線下兩方面的業(yè)務(wù)。

未來，京東自營的實體店、服飾、美妝等新方向、新渠道上的增長，都將成為京東業(yè)績的核心看點。而“百億補(bǔ)貼”是推進(jìn)平臺GMV和收入增長的利器，尤其是在消費(fèi)電子、服飾、美妝等領(lǐng)域的效果十分顯著，這套打法在過去已經(jīng)被拼多多、淘寶等電商平臺證實有效。

從消費(fèi)本身的邏輯來看，京東推出“百億補(bǔ)貼”顯然也是意識到了價格是整個消費(fèi)體驗中的核心決策因素。近年來各種大促、消費(fèi)節(jié)大行其道，也形成了“不促不銷、不促不買”的現(xiàn)象，價格邏輯對消費(fèi)意愿影響顯著。

京東集團(tuán)總裁徐雷在電話會議上表示，希望通過調(diào)整營銷策略，從大促過渡到每天讓利用戶，不僅更加符合京東倡導(dǎo)的“天天低價”，同時使得整個行業(yè)供應(yīng)鏈能夠更加平穩(wěn)運(yùn)行，有利于品牌商家的有序發(fā)展。

所以，京東意在通過“百億補(bǔ)貼”來熨平由促銷活動導(dǎo)致的收入周期性起伏，弱化來自需求側(cè)的短期沖擊，以更好的發(fā)揮其在供應(yīng)鏈、物流上的協(xié)同優(yōu)勢，同時還能在一定程度上解決下沉問題。

關(guān)于資本市場廣泛擔(dān)憂“百億補(bǔ)貼”影響利潤的問題，此前市場預(yù)期，京東的“百億補(bǔ)貼”是由平臺與商家共同承擔(dān)，預(yù)計“百億補(bǔ)貼”對京東的利潤率影響有限，這一判斷已在業(yè)績會上被證實。

在前文我們也提到了，目前京東的業(yè)績走勢與我國宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性較高，對于今年的宏觀經(jīng)濟(jì)資本市場普遍相對樂觀，且預(yù)期消費(fèi)將成為驅(qū)動經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的核心力量。而消費(fèi)復(fù)蘇的本質(zhì)是居民資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，所以節(jié)奏上可能沒有那么快。

展望未來，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏與韌性都會反映到京東今年的業(yè)績上，當(dāng)再提發(fā)展平臺經(jīng)濟(jì)，影響京東估值的政策壓制已然被解除，而在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，京東業(yè)績增長所具備的確定性與持續(xù)性，將成為估值的關(guān)鍵，這也是外資投行在年初一致看多京東的核心原因。至于“百億補(bǔ)貼” 是否如業(yè)績會所言對利潤幾無影響，還需要等到今年Q1業(yè)績發(fā)布時才能揭曉。

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