文 | 荊玉

今年下半年以來，房地產市場的遇冷如同橫空出世的“黑天鵝”一般重創了不少行業，家居家電、水泥、建材等都遭遇了負面沖擊，安防龍頭海康威視也沒能例外。

受房地產投資大幅下滑，以及原材料價格大幅上升等不利因素的影響，海康威視第三季度的營收和凈利潤同比增速均出現了下滑。

反映在資本市場表現上，自7月末創下歷史最高價70.44元后，海康威視就開始長達小半年的陰跌，累計跌幅超30%，也導致重倉該股票的高毅資產馮柳、易方達張坤等明星基金經理的浮盈大幅縮水。

海康威視股價表現（2021年1月至今）

作為一只創造出“12年150倍”收益的大牛股，能夠在安防行業連續10年蟬聯世界第一，海康威視無疑是一家優秀的公司。因此在其股價大幅回調后，自今年10月以來，有400多家機構參與調研，其中不乏明星公募機構。

不少機構預期，海康威視有望從一家傳統安防設備公司，轉型成為基于AI視覺的物聯網公司。這驅動其從千億規模的傳統賽道切換到了一個萬億級的新興市場。從估值角度上，由“硬”變“軟”也可以有效提升估值水平。

不過，安防業務仍然是海康威視的基本盤。地產產業鏈的整體下行勢必會影響到其業務的方方面面。而今年第三季度正是地產下行的開始，未來其萎縮勢必會繼續沖擊到海康威視的業績。

此時，新業務短時間內也很難快速起量對沖地產下行影響，海康威視的升級換擋不算通暢。

01

地產下行，剛剛開始

泛地產行業的萎靡會沖擊到海康威視的所有業務群。

目前，海康威視擁有PBG（公共服務事業群）、EBG（企事業事業群）、SMBG（中小企業事業群）三大業務群，2020年這三大事業群對營收的貢獻分別為25.67%、23.90%、15.25%。

主流機構普遍認為，地產行業的下行或者宏觀經濟的放緩主要影響PBG業務，僅占其收入的1/4左右，因此對于海康威視的業務沖擊相對有限，可以通過體量相近的EBG業務的增長進行對沖。

但實際上，仔細梳理PBG、EBG、SMBG三大業務群的細分模塊就會發現，泛地產行業的萎靡會沖擊到海康威視的所有業務群。其影響被不少投資者低估了。

地產行業的萎靡不光是本行業的問題，還影響到家居家電、建材、鋼鐵、水泥等周邊行業，尤其在土拍收入降低之后，會影響到地方政府的財政收入以及開支力度。

目前，國內各大城市土地出讓金的下降已經較為明朗。據Wind數據統計，今年前11個月，在土地出讓具一定規模（收入超50億）的城市中，有112城賣地收入同比下滑。12月27日，全國財政工作會議明確強調，堅持黨政機關過緊日子，節儉辦一切事業。

這勢必會拖累到地方政府的基建和項目投資。

過去很長時間內，各大中小城市熱衷造城運動。圍繞新拍土地，地方政府要為其配套交通、學校、公園、醫院、綠地、行政中心，這些基建項目都對安防和監控有著帶動作用，但這一收入來源目前正在受到負面沖擊。

因此不僅僅是房地產，地方政府的基建和項目投資的放緩、疫情導致的旅游業、中小商鋪的萎靡不振，都會影響到海康威視的業績表現。

具體來說，根據海康威視官網，PBG業務群包含了政務民生、智慧法院、智慧交管、交通運輸、停車運營、應急管理、自然生態；EBG業務群包括教育教學、醫療衛生、文化旅游、住宅建筑、商業地產、數字鄉村、數字能源、工商企業；SMBG業務群則包括了中小商鋪、中小園區和小微企業，幾乎涵蓋經濟主體的方方面面。

因此當地產與地方政府投資下滑，受到影響的不僅僅是PBG業務群，住宅建筑、商業地產的建設放緩會影響其EBG業務群，而小微企業、中小商鋪面臨經濟放緩壓力縮減支出，則會影響到其SMBG業務。

可以說，海康威視的業務受到整個宏觀經濟放緩的整體影響，而經濟增速是逐季放緩的：第一季度18.3%，二季度7.9%，三季度4.9%。

而地產的下行和經濟增速的明確放緩都首次出現在今年第三季度，這意味著海康威視的“緊日子”也才剛剛開始。

02

EBG，降本增效？

從業務數據當中很難分清楚，EBG的收入究竟來自客戶的視頻監控需求，還是數字化轉型需求。

對于海康威視PBG業務在一段時間內逐漸碰到天花板，投資機構們大多早有預期，政府市場的局限最終也會阻礙到其發展。

因此EBG業務即面向企事業的業務逐漸成為海康的第二成長曲線，也是市場最為關注的焦點。從近兩年的收入結構數據來看，EBG業務的收入已經逐漸和PBG相當，收入占比也在不斷提升。

在EBG業務上，大部分機構都在強調海康“賦能”企業數字化轉型、降本增效的能力。

海康展示的客戶成功案例中也指出，其已經在某種程度上部分跨出了安防的業務范疇，進而通過“視覺+AI技術”為企事業單位進行賦能，例如電網、礦山、冶金等領域幫助規范作業行為、防范安全隱患；在零售、餐廳等領域幫助在線巡查、分析碎片化場景，從而提升運行效率。

但巨潮認為，整個EBG業務群實際上是對企事業業務的整體打包。由于海康提供的是軟硬件一體的方案，因此從業務數據當中很難分清楚，EBG的收入究竟來自客戶的視頻監控需求，還是數字化轉型需求。

如前文所言，企事業單位的需求也受到整個宏觀經濟放緩的整體影響，尤其是文化旅游、住宅建筑、商業地產板塊。

只有當海康的“視覺+AI”方案能夠給客戶節省更多成本、提高業務效率的情況下，客戶才能夠不顧宏觀經濟周期，進行數字化的改造投入。這取決于具體的應用領域和場景，否則客戶仍會在經濟下行期縮減預算。

值得一提的是，在智慧礦山、電網、智慧零售等數字化轉型領域，海康面臨的競爭也同樣激烈，“視頻+AI”的技術并非是海康獨占。

除了傳統的行業對手大華股份、千方科技，BAT、京東科技等互聯網公司，AI創業公司商湯、曠視、云從也都在介入安防和物聯網領域，與海康搶奪市場。

尤其值得關注的可能是ICT巨頭華為，其具備全套的硬件能力。如果說僅在傳統監控領域，華為布局較晚、網點較少，難與海康比肩的話，在數字化轉型領域，華為則是當仁不讓。

2020年5月，華為機器視覺總裁段愛國喊出了華為安防的目標：“在安防領域，華為今年肯定能做到前三，目標五年內做到第一。”

03

數字化轉型，注定很慢

只有建立起行業成熟解決方案，才能實現規模化盈利，這注定是一個“慢”生意。

2018 年海康威視明確提出其定位“是以視頻為核心的智能物聯網解決方案和大數據服務提供商”。不少機構也預期，“賦能”企業數字化轉型也將逐漸成為海康第二成長曲線。

巨潮認為，賦能”企業數字化轉型的業務將是海康威視的終局和目標，但當下，新業務短時間內很難快速起量對沖整體經濟下行的影響。

一方面是企業的數字化轉型需求“千人千面”，不僅僅是不同行業和領域，同行業不同公司之間也有著不同的需求，下游應用是比較碎片化的。

這意味著既要深入行業、積累行業know-how,還要針對客戶需求做單獨的定制，這對于供應商來說意味著不低的交付成本。只有經過不斷歷練，建立起行業成熟解決方案的時候，才能實現規模化盈利，這注定是一個“慢”生意。

另一方面，視覺和AI作為技術和工具，并不是“萬金油”，當技術發展不夠完善的時候，很多應用場景受到限制，很難規模化應用。

“AI四小龍”之一曠視科技的創始人印奇在今年2月接受采訪時表示，5年內人工智能會在三大場景下大爆發：第一個是以消費電子、手機為核心，第二個是智慧城市，這兩個領域已經很明確爆發了；第三個更大的場景：智能制造和工業互聯網，這個領域值得期待，但需要時間。

浙商證券指出，海康EBG 的3-5年的成長動力來源于能源、樓宇和文教衛板塊，而對制造業的賦能還有相當距離。

反映到估值層面上，雖然海康威視正在試圖轉型成為集合軟硬件的物聯網解決方案提供商，但其轉型仍然在進行時，EBG業務既沒能扛起大梁，也很難說清楚多少收入來自于數字化轉型需求。

因此其估值還是很難擺脫硬件公司的范疇。此前有不少投資機構預期，海康威視可以在估值上更靠近軟件公司，估值水平可以得到提升。

尤其是在AI創業公司如商湯、曠視、云從紛紛謀求上市之后，它們在一級市場估值在15~20倍市銷率（PS）之間。作為機器視覺算法公司，這些公司與海康殊途同歸，正在由軟變硬、補足硬件能力，安防是其應用場景之一。但顯然市場目前并不認可這一估值邏輯。

04

寫在最后

毫無疑問，成為“以視頻為核心的智能物聯網解決方案和大數據服務提供商”，賦能企業的數字化轉型將是海康威視的“星辰大海”。

但前途是光明的，道路是曲折的。在轉型中途、安防業務仍然是其基本盤的情況下，地產產業鏈的整體下行將會沖擊到海康的業績。

海康今年10月發布的限股票激勵計劃中，對業績的考核要求是未來5年營業收入復合增長率不低于15%。顯然公司對于未來5年的增長預期較為保守。

作為一家體量巨大、市值接近5000億元、業績基本面與中國經濟息息相關的企業，實現高速增長已經變得非常困難，這意味著超額收益成了“無源之水”。

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