作者：躺姐，題圖來(lái)自：視覺(jué)中國(guó)

2022年石油世界的變故發(fā)生得非常突然。表象上看：國(guó)際原油價(jià)格已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月大幅度上漲，一度突破95美元/桶大關(guān)；標(biāo)普500能源指數(shù)今年漲幅已經(jīng)接近24%；幾乎所有石油上市公司都預(yù)告了數(shù)年來(lái)的最高業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

而在一個(gè)多月以前，大多數(shù)主流投行對(duì)于今年油價(jià)的判斷還維持在70美元/桶左右，市場(chǎng)還遠(yuǎn)沒(méi)有形成更高油價(jià)的共識(shí)；但在現(xiàn)在，一份執(zhí)行價(jià)為110美元/桶、到期日為2022年12月的期貨合約的看漲期權(quán)價(jià)格已接近4美元，而且依然有很多投資人在購(gòu)買(mǎi)這些期權(quán)——他們都在等待更大的收獲。

市場(chǎng)的共識(shí)在短時(shí)間內(nèi)很難大幅度扭轉(zhuǎn)，這是基于疫情之前、長(zhǎng)期以來(lái)形成的油價(jià)預(yù)期邏輯。在所有人都把油價(jià)飆漲的原因歸于東歐的緊張局勢(shì)之外，我們認(rèn)為原油市場(chǎng)正在發(fā)生巨大的變化，而這些變化在今年會(huì)將全年油價(jià)導(dǎo)向到一個(gè)大概率上漲的局面。

（2022年WTI原油價(jià)格走勢(shì)）

一、需要調(diào)高對(duì)需求的預(yù)期

從公開(kāi)的權(quán)威報(bào)告數(shù)據(jù)看，供需緊張似乎是突然開(kāi)始加劇的。上個(gè)月，國(guó)際能源署（IEA）發(fā)布了一份報(bào)告，報(bào)告根據(jù)全球2021年的供需情況推測(cè)，石油庫(kù)存應(yīng)該在2021年增加6.6億桶（相比2019年）；但經(jīng)合組織（OECD，成員國(guó)包括38個(gè)西方發(fā)達(dá)國(guó)家）的庫(kù)存數(shù)據(jù)報(bào)告中卻顯示，2021年的原油庫(kù)存相比兩年前減少2.2億桶，說(shuō)明供需狀況遠(yuǎn)遠(yuǎn)要比預(yù)期的緊張?jiān)S多。

而在調(diào)整了統(tǒng)計(jì)的口徑之后，IEA修正了2007年以來(lái)的石油需求數(shù)據(jù)，過(guò)去15年里，全球有29億桶原油的新增需求被發(fā)現(xiàn)，相當(dāng)于美國(guó)戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備量的五倍以上，平均每年接近2億桶。這些原本“消失”后突然出現(xiàn)的原油需求，或許正是這一輪油價(jià)飆漲背后的邏輯。

造成這2億桶缺口的原因有很多，或許是產(chǎn)油國(guó)報(bào)高了產(chǎn)量，或許是這些機(jī)構(gòu)低估了需求。盡管經(jīng)合組織（OECD）國(guó)家的石油儲(chǔ)存會(huì)定期公開(kāi)，但包括中國(guó)在內(nèi)的許多國(guó)家，并不會(huì)對(duì)外披露庫(kù)存狀態(tài)。考慮到中國(guó)已經(jīng)是世界上原油消費(fèi)量最大的國(guó)家，這一部分的庫(kù)存信息缺失，或許會(huì)讓IEA的供需預(yù)期受到影響。

不過(guò)，在我們多方了解到目前主流的庫(kù)存觀測(cè)方式時(shí)發(fā)現(xiàn)，即便有國(guó)家不匯報(bào)數(shù)據(jù)，依然有許多可靠的方法可以把庫(kù)存計(jì)算出來(lái)。例如，用衛(wèi)星圖拍攝儲(chǔ)罐頂部在裝載和排出時(shí)的狀態(tài)、油輪的跟蹤算法等等，能夠在很大程度上彌補(bǔ)沒(méi)有原始數(shù)據(jù)帶來(lái)的偏差。

但當(dāng)利用這些科技力量綜合計(jì)算之后，IEA對(duì)于原油供需的情況依然出現(xiàn)了錯(cuò)誤的判斷，導(dǎo)致其預(yù)計(jì)庫(kù)存數(shù)字出現(xiàn)大幅偏差。從目前的狀況看，上述兩種情形中，高報(bào)產(chǎn)量的可能性并不高。一方面產(chǎn)油國(guó)并沒(méi)有太大的動(dòng)機(jī)主動(dòng)虛報(bào)產(chǎn)量（更多的產(chǎn)量意味著對(duì)油價(jià)沖擊）；另一方面，生產(chǎn)出的原油在流通時(shí)，會(huì)有前述的科技手段進(jìn)行追蹤，虛報(bào)沒(méi)有意義。

那么，另一種情形的可能性就變得非常大：原油需求被大大低估。造成這種情況的原因，有很大一部分是因?yàn)樵褪褂梅绞皆谛鹿谝咔楹蟮淖兓屍湫枨蠼y(tǒng)計(jì)變得更加困難。

疫情剛開(kāi)始的2020年，有一些這樣的論調(diào)出現(xiàn)：隔離導(dǎo)致人們的旅行銳減，燃油需求將會(huì)不可避免地出現(xiàn)下降；新冠疫情讓人們更加關(guān)注自己生活的環(huán)境，低碳的生活方式將會(huì)不斷滲透。

事實(shí)上的情況也基本如此，全球航空業(yè)用了兩年都沒(méi)有恢復(fù)到2019年的狀態(tài)；電動(dòng)汽車(chē)和電氣化出行的滲透率不斷提高，2021年高達(dá)14.8%，其中12月新能源汽車(chē)占新車(chē)出貨量比例超過(guò)20%。

此前，作為主要交通用能的原油，依然是以液體的形式在全球流通、消費(fèi)，其統(tǒng)計(jì)方式不僅更加透明，還會(huì)有像新車(chē)銷量這樣的數(shù)據(jù)作為佐證。然而隨著新冠疫情帶來(lái)的封鎖在過(guò)去兩年間或出現(xiàn)，更多的原油變成了我們身邊的消費(fèi)品，以另一種方式滿足了更大的需求。

新冠疫情的出現(xiàn)，帶來(lái)了更多線上的購(gòu)物和外賣(mài)，一部分原油變成了消費(fèi)品和包裝產(chǎn)品的塑料（生物基發(fā)展還沒(méi)那么快，消費(fèi)品還是以石油基為主）；個(gè)人防護(hù)需求出現(xiàn)，一部分原油變成了洗手液、口罩和防護(hù)服……這些增量的需求，很難被像IEA這樣的機(jī)構(gòu)捕捉，自然會(huì)出現(xiàn)對(duì)需求的過(guò)分低估。

如果你是一個(gè)因?yàn)榻谠惋j漲而關(guān)注到這個(gè)市場(chǎng)的人，那么你或許需要提醒一下自己：如果對(duì)歷史需求的計(jì)算都是低的，對(duì)未來(lái)需求的預(yù)測(cè)也很可能會(huì)過(guò)低。當(dāng)越來(lái)越多的人認(rèn)識(shí)到這點(diǎn)，油價(jià)的持續(xù)攀升就是必然。

二、期貨交易推波助瀾

當(dāng)油價(jià)持續(xù)走高的市場(chǎng)出現(xiàn)，會(huì)吸引大量投資者購(gòu)買(mǎi)原油的看漲期權(quán)，這部分期權(quán)會(huì)在特定時(shí)期成為油價(jià)上漲的“助燃劑”。

依據(jù)彭博社的新聞，過(guò)去18個(gè)月的時(shí)間里，看漲的交易員購(gòu)入了大量合約，這些合約與100美元、105美元甚至150美元/桶的油價(jià)掛鉤。而在新冠疫情最嚴(yán)重的時(shí)候，這些看漲期權(quán)幾乎是以“白菜”價(jià)出售，當(dāng)時(shí)沒(méi)有人想得到油價(jià)會(huì)有可能漲到三位數(shù)。

如上圖所示，去年這個(gè)時(shí)候，一份到期日為2022年12月、執(zhí)行價(jià)為110美元/桶的WTI原油的看漲期權(quán)售價(jià)是31美分，現(xiàn)在則接近4美元。北京時(shí)間2月15日當(dāng)晚，在WTI原油價(jià)格下跌4.37%的情況下，這份合約的期權(quán)價(jià)卻上升了7.51%。翻看其他幾份高執(zhí)行價(jià)看漲期權(quán)的價(jià)格亦是如此，在油價(jià)高漲的這幾個(gè)月中，美股原油市場(chǎng)的多頭力量已經(jīng)起勢(shì)。

2022年12月到期的全部期權(quán)中，看跌期權(quán)看漲期權(quán)比率（PCR）為0.26，累計(jì)未平倉(cāng)期權(quán)中排名前十的，看漲期權(quán)占了8位，排名前三的分別是100美元/桶、98美元/桶和115美元/桶的期權(quán)合約，未平倉(cāng)的看漲期權(quán)量也遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于看跌期權(quán)。

時(shí)至今日，WTI油價(jià)已經(jīng)敲開(kāi)了95美元/桶的大門(mén)，這些期權(quán)現(xiàn)在的價(jià)格顯然不足以滿足那些交易員的胃口，他們想要的是在這些期權(quán)行權(quán)時(shí)獲得暴利。

而出售這些期權(quán)的機(jī)構(gòu)也會(huì)發(fā)現(xiàn)，自己在一個(gè)不斷上漲的市場(chǎng)中充當(dāng)了空頭的角色，他們想要保護(hù)自己就必須不斷買(mǎi)入期貨合約，這又會(huì)在一定程度上推高了市場(chǎng)的價(jià)格，進(jìn)而讓整個(gè)原油市場(chǎng)有了持續(xù)上漲的動(dòng)力。

當(dāng)然，以上情況只是石油市場(chǎng)未來(lái)的一種假設(shè)：當(dāng)油價(jià)持續(xù)攀升到95美元上方，金融市場(chǎng)會(huì)讓油價(jià)乘上多頭們的東風(fēng)。如果歐佩克今年不能如期大幅度增產(chǎn)、伊朗和委內(nèi)瑞拉制裁持續(xù)、美國(guó)頁(yè)巖油無(wú)法及時(shí)釋放產(chǎn)量，那么上述假設(shè)發(fā)生的概率將會(huì)大幅上升。

截至目前，這些對(duì)油價(jià)的利空因素還沒(méi)有明確顯現(xiàn)，但油價(jià)距離100美元大關(guān)已經(jīng)不遠(yuǎn)。

三、油企標(biāo)的具體表現(xiàn)

油價(jià)暴漲的周期內(nèi)，石油股在全球的表現(xiàn)都不錯(cuò)。富途牛牛油氣一體化行業(yè)板塊中，超80%的個(gè)股年初至今漲幅超過(guò)10%，埃克森美孚年漲幅更是大超30%，巴西石油公司及Cenovus能源（CVE.US）等年漲約30%。

在石油股高歌猛進(jìn)的日子里，這些石油巨頭們手中握有了大量的現(xiàn)金，根據(jù)彭博社統(tǒng)計(jì)，在埃克森美孚、殼牌、雪佛龍、道達(dá)爾、英國(guó)石油的四季報(bào)中，自由現(xiàn)金流合計(jì)近370億美元，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)逼近2008年一季度的400億美元。

但是，這些石油巨頭并沒(méi)有選擇大幅增加上游勘探板塊的資本開(kāi)支，手里握著的這些現(xiàn)金一方面可以用于增加派息；另一方面則會(huì)有充裕的資本回購(gòu)股份。以道達(dá)爾能源為例，公司承諾稱將把2022年中期股息提高5%，高于此前四個(gè)季度的66歐元（0.75美元）；并在上半年進(jìn)行20億美元的股票回購(gòu)計(jì)劃。

同樣，來(lái)自中國(guó)的石油企業(yè)也在進(jìn)行類似的選擇。中海油（HK.00883）2022年的資本開(kāi)支預(yù)計(jì)將為900-1000億元，與2021年全年的約900億元并沒(méi)有差別。2022-2024年，公司全年股息支付率預(yù)計(jì)將不低于40%，并在今年適當(dāng)時(shí)機(jī)進(jìn)行股票回購(gòu)。

從邏輯上看，作為一家純粹以石油勘探為主業(yè)的企業(yè)，中海油對(duì)于油價(jià)的敏感度是非常高的；在前幾年連續(xù)降本增效之后，其成本控制力也已經(jīng)到達(dá)全球第一梯隊(duì)。但是，受制于美股退市之后其外部股東中，占比超過(guò)70%的歐美股東出清，其股價(jià)暫時(shí)還沒(méi)有達(dá)到應(yīng)有的表現(xiàn)。

在手里沒(méi)錢(qián)的時(shí)候，這些石油公司大幅度“瘦身”，以更加精簡(jiǎn)的資產(chǎn)組合應(yīng)對(duì)低油價(jià)；而在高油價(jià)周期到來(lái)時(shí)，他們也沒(méi)有被短期利益沖昏頭腦，大幅增加石油勘探生產(chǎn)的支出。這些舉動(dòng)都會(huì)導(dǎo)向一個(gè)結(jié)果：缺乏投資的石油市場(chǎng)，供應(yīng)緊張的局面將很難緩解。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)：躺平指數(shù)（ID：moneymakingsecrets），作者：躺姐

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